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Il diritto di opzione su azioni di nuova emissione: il contestato esercizio da parte dei titolari di obbligazioni convertibili

Agnese Pizzolla

“È pur vero che l’art. 29, nn. 1 e 6, della Direttiva 77/91/CE non prevede che le nuove azioni e le obbligazioni convertibili in azioni debbano essere offerte esclusivamente agli azionisti e che esse possano essere quindi offerte anche ai detentori di obbligazioni convertibili in azioni emesse in precedenza. Tuttavia, risulta dal tenore letterale dello stesso articolo che l’offerta è rivolta non agli uni e agli altri simultaneamente, bensì «in opzione» agli azionisti. Pertanto, solamente nella misura in cui gli azionisti non abbiano esercitato il loro diritto di opzione, le azioni ed obbligazioni possono essere offerte agli altri acquirenti, tra i quali figurano i detentori di obbligazioni convertibili in azioni.”
(v. punti 38-40, dispositivo 2)

PAROLE CHIAVE: - diritto di opzione - azioni - nuova emissione - contestato esercizio - titolari di obbligazioni convertibili

Sommario:

1. Il diritto di opzione al vaglio della Corte di Giustizia Europea - 2. Il diritto di opzione e il recepimento della Direttiva 77/91/CE - 3. TitolaritÓ di obbligazioni convertibili ed esercizio del diritto di opzione - 4. L'interpretazione dell'art. 29, n. 1 della Direttiva 77/91/CEE da parte dell'Avvocato Generale e della Corte di Giustizia Europea - 5. Conclusioni - NOTE


1. Il diritto di opzione al vaglio della Corte di Giustizia Europea

 La Causa C-338/06 prende avvio dal ricorso per inadempimento presentato in data 4 agosto 2006 dalla Commissione Europea nei confronti del Regno di Spagna ai sensi dell’art. 226 CE ed avente ad oggetto l’implementazione degli artt. 29 e 42 della Seconda Direttiva di Armonizzazione Societaria [1] (di seguito, la «Direttiva») nonché gli effetti del recepimento degli stessi nel corpo del Real Decreto Legislativo 22 dicembre 1989, n. 1564/1989, mediante il quale è stata approvata la Ley de Sociedades Anonimas (di seguito «LSA») [2]. Come chiaramente espresso dalla sua stessa denominazione, la Direttiva si colloca nell’ambito del processo di ravvicinamento del diritto societario europeo, in quanto «intesa a coordinare, per renderle equivalenti, le garanzie che sono richieste, negli Stati membri, alle società di cui all’articolo 58, secondo comma, del Trattato, per tutelare gli interessi dei soci e dei terzi per quanto riguarda la costituzione della società per azioni, nonché la salvaguardia e le modificazioni del capitale sociale della stessa». Recita infatti il secondo considerando come «per assicurare l’equivalenza minima della protezione degli azionisti e dei creditori delle società occorre in particolare coordinare le disposizioni nazionali riguardanti la loro costituzione, nonché la salvaguardia, [continua ..]

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2. Il diritto di opzione e il recepimento della Direttiva 77/91/CE

In termini generali, l’esercizio del diritto di opzione consiste nella possibilità di sottoscrivere proporzionalmente azioni o obbligazioni convertibili di nuova emissione di una società per azioni con preferenza rispetto a soggetti terzi [5]. Seppur già conosciuto in forme fra loro non dissimili nei diversi ordinamenti europei, l’ar­monizzazione del diritto societario ha prodotto conseguenze dirette sulla regolamentazione dell’esercizio del diritto di opzione nella legislazione degli Stati membri dell’Unione Europea. In ossequio a quanto richiesto dalla Direttiva, tale fattispecie è stata, infatti, introdotta anche in ordinamenti che non conoscevano o non attribuivano carattere imperativo al diritto di opzione, tanto da poter agilmente constatare come, ad oggi, tutti i paesi dell’Unione Europea conoscano un simile istituto [6]. In tale prospettiva, la regolamentazione comunitaria delle modalità di esercizio del diritto di opzione ha sancito in maniera definitiva l’importanza da questo assunta, nel panorama europeo, nell’amministrazione dei rapporti societari e nella tutela dei soggetti coinvolti [7]. Non è possibile far a meno di considerare, infatti, come il realizzarsi della fattispecie del­l’aumento di capitale sociale mediante l’apporto di nuovi conferimenti costituisca in re ipsa un rischio, seppur potenziale, di vedere modificati gli a [continua ..]

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3. TitolaritÓ di obbligazioni convertibili ed esercizio del diritto di opzione

 Volendone analizzare il profilo economico, le obbligazioni si presentano come uno degli strumenti di cui le società di capitali dispongono al fine di reperire presso i risparmiatori i capitali necessari all’impresa; a tali soggetti viene ad essere offerta una posizione giuridica di partecipazione in cambio dell’apporto di capitale di debito a favore della società [17]. Per gli aspetti che qui maggiormente interessano, la visuale offerta da tale approccio pone in luce come le obbligazioni e le azioni, pur costituendo figure giuridiche radicalmente distinte, presentino innegabilmente alcune affinità. In particolare, l’essere entrambe finalizzate al reperimento di capitali, ha reso configurabile, dapprima come prassi commerciale e poi come istituto autonomo, la conversione di obbligazioni in azioni, da cui la figura giuridica delle obbligazioni convertibili [18]. Sorte nell’esperienza statunitense [19], le obbligazioni convertibili sono ora largamente in uso anche in Europa, dato il vantaggio che esse presentano, rispetto alle obbligazioni c.d. ordinarie, di attribuire al sottoscrittore la possibilità di scelta fra la posizione di creditore e quella di socio. La stessa regolamentazione a livello dei singoli ordinamenti nazionali appare perlopiù uniforme, rilevando come eventuali divergenze normative in materia di obbligazioni convertibili riguardino frequentemente elementi di dettaglio; nella [continua ..]

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4. L'interpretazione dell'art. 29, n. 1 della Direttiva 77/91/CEE da parte dell'Avvocato Generale e della Corte di Giustizia Europea

Le argomentazioni del Regno di Spagna di fronte alla Corte di Giustizia Europea sono state poste al vaglio dell’Avvo­cato Generale Trstenjak al fine di valutare se il ricorso per inadempimento intentato dalla Commissione meritasse o meno accoglimento. In particolare, sul secondo motivo di ricorso, avente ad oggetto l’ambito di applicazione soggettiva del diritto di opzione, l’Avvocato Generale è stato chiamato ad esprimersi in merito alla presunta violazione da parte del Regno di Spagna degli obblighi ad esso incombenti in forza della Direttiva, nella misura in cui la legge di recepimento attribuisce diritto di opzione nell’ipotesi di aumenti del capitale sottoscritto con conferimenti in denaro non soltanto agli azionisti, ma anche ai titolari di obbligazioni convertibili. L’analisi da esso compiuta si è imperniata principalmente sul valutare la fondatezza degli argomenti delle parti, allo scopo di stabilire se la Commissione avesse dimostrato l’esistenza dell’inadempimento e se, d’altro lato, il Regno di Spagna fosse riuscito a confutare in modo sostanziale i dati prodotti e le conseguenze che ne derivano [33]. Avendo in considerazione innanzitutto l’analisi del dato testuale offerto dall’art. 29, n. 1, della Direttiva, l’Avvocato Generale si è trovato concorde con la Commissione nel ritenere che sussista, quantomeno con riguardo al tenore letterale del disposto, [continua ..]

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5. Conclusioni

Le ricostruzioni dell’istituto del diritto di opzione, analizzate come strumento d’approccio alle conclusioni dell’Avvocato Generale Trstenjak e alla sentenza della Corte di Giustizia Europea, sono espressione di due distinti approcci alla materia che, come tali, risultano più o meno condivisibili sulla base delle proprie convinzioni. Prescindendo però da valutazioni individuali, è innegabile che, secondo un profilo sistematico, l’estensione del diritto di opzione a favore dei titolari di obbligazioni convertibili abbia necessariamente reso più problematica una ricostruzione unitaria dell’istituto [44]. Tanto in Spagna quanto in Italia, la prassi commerciale e l’interpretazione dottrinaria hanno dovuto sopperire ad alcune lacune normative legate all’impossibilità di far combaciare perfettamente un istituto che, nato in un momento storico in cui il ruolo degli azionisti e degli obbligazionisti era ben distinto, aveva avuto come figura di riferimento l’azionista «tradizionale» e pertanto mal si concilia con la pluralità di soggetti che, con posizioni diverse, ruotano oggi intorno alle società di capitali e con i sempre più incisivi sviluppi in senso liberista della pratica commerciale [45]. L’inadeguatezza della soluzione normativa attualmente esistente appare oggi ancor più evidente nel riscontro nella decisione della Corte. [continua ..]

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NOTE

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